Константин Корищенко: «Сирийская история сегодня положительно сказывается на цене на нефть»

От чего зависят цены на нефть, курс рубля, инфляция – бывший зампред ЦБ, заведующий кафедрой фондовых рынков и финансового инжиниринга РАНХиГС  Константин Корищенко по просьбе ET оценивает все возможные факторы.

 

– Насколько Центробанк влияет сейчас на формирование курса национальной валюты?

– Давайте начнем с того, что два года назад ЦБ перешел к новой политике инфляционного таргетирования, то есть управления инфляцией. Примерно в это же время он перешел и к политике плавающего курса, то есть перестал проводить интервенции в целях регулирования курса национальной валюты. Поэтому валютный рынок сегодня управляется не действиями ЦБ, а другими силами. 

Во-первых, это экспортеры. Более половины доходов российского бюджета формируются за счет налогов и пошлин, взимаемых с экспортеров. И, соответственно, платятся эти налоги и пошлины в рублях – следовательно, чтобы заплатить их экспортеры должны продавать иностранную валюту. Во-вторых, на рынке периодически появляется Министерство финансов, которое продает свои резервные фонды для того, чтобы финансировать бюджетные проекты. Правда, сейчас эти процессы практически сошли на «нет». В-третьих, на рынке действуют импортеры, которые скупают валюту для того, чтобы оплачивать импорт. И, наконец, в-четвертых, существуют так называемые спекулянты, под которыми чаще всего подразумеваются не столько конкретные лица или фонды, сколько банки. Они в силу своей специфики должны балансировать валютные позиции, для чего, в зависимости от изменения курса, осуществляют покупку или продажу валюты.

– И какое воздействие все эти силы оказывают на валютный рынок?

– Если мы посмотрим на динамику курса рубля, то за последние год-полтора она в общем-то вполне предсказуема, несмотря на значительные колебания. Потому что существенно зависит от цены на нефть. И то, как ведет себя нефтяная цена в долларах, очень сильно влияет на то, как ведет себя рубль.

Формула здесь простая: есть цена на нефть, выраженная в долларах, и есть цена на нефть, выраженная в рублях. Вторая менялась примерно в диапазоне 3000-3700 рублей за баррель, и это колебание существенно меньше, чем те, которые испытывает нефть в долларовых ценах. Это связано с тем, что субъекты российской экономики – прежде всего, бюджет, экспортеры и их контрагенты – зависят от того, каков будет объем поступлений в эти компании и в бюджет, выраженный в рублях. И следовательно, если у вас на 10% упала цена на нефть, выраженная в долларах, и также на 10% снизился долларовый курс рубля, то, в принципе, ситуация не поменялась.

Так что главное правило, которое сложилось на рынке: знать «правильную» цену нефти в рублях, чтобы получить некий прогноз по курсу рубля, если поделить эту цену на цену нефти в долларах. А узнать эту «правильную цену» можно из проекта бюджета, в котором она зафиксирована.

Нефть: три фактора

– А можно ли заранее прогнозировать цену на нефть, чтобы предсказать курс рубля?

– Существует очень большой диапазон мнений: от совершенно апокалиптических, говорящих, что цена упадет до 20 долларов за баррель, до оптимистичных, согласно которым она в 2016 году поднимется аж до 100 долларов за баррель. Нужно отметить три составляющие этих цен. Первая – баланс спроса и предложения на физическом рынке нефти. Все мы слышали об активном развитии производства сланцевой нефти в США – они почти в три раза увеличили добычу за последние 5-6 лет. И это создало на рынке состояние перепроизводства нефти. С другой стороны, мы помним о заседании стран ОПЕК в прошлом году, на котором фактический лидер картеля Саудовская Аравия заявила, что не хочет поддерживать цены путем снижения своего предложение, потому что тогда рискует потерять свою долю рынка. Фактически именно они открыли «ящик Пандоры», и с этого момента началось существенное падение цен на нефть. Есть рассуждения на тему Китая, рост экономики которого вроде замедляется, и поэтому падает спрос на сырье. Есть рассуждения вокруг Ирана, Сирии, прочих стран, так или иначе связанных с добычей нефти. Это такой сложный клубок взаимодействия спроса и предложения. И пока он не сформировал явную тенденцию, колебания будут продолжаться. А нефть тем временем закрепилась в районе 50 долларов за баррель и пока держится.

Второй важный фактор – то, как меряется цена нефти. А меряется она в основном в долларах. В прошлом году доллар по отношению к другим валютам вырос на 20%. То есть это означает, что на самом деле 20% изменения цены на нефть не связанно непосредственно с нефтью, а связано со стоимостью самого доллара.

И есть третья составляющая, так называемая спекулятивная. В мире, прежде всего в США, почти по каждому биржевому товару произошло его превращение в финансовый инструмент – фьючерсный контракт, опционный контракт и т.д. И этот по сути виртуальный рынок очень сильно влияет на рынок реального товара. По разным оценкам, на бирже, где торгуются, например, фьючерсы на нефть, на одну бочку реально проданной или купленной нефти приходится более 100 бочек виртуальной нефти. И важность этого фактора за последние годы резко выросла.

Поэтому при покупке или продаже контракта главный риск, который игрок несет – это гарантийный взнос, который составляет доли процентов от общей стоимости контракта. Более того, этот взнос вы можете сделать заемными деньгами, которые в США почти ничего не стоят из-за нулевых процентных ставок.

– Влияет ли как-то Россия на какие-либо из перечисленных вами факторов?

– Россия вряд ли может повлиять на этот рынок напрямую, потому что не готова сокращать добычу нефти. Ведь для российской экономики это живые доходы. И если уменьшить на какую-то величину добычу нефти, на эту же величину нам надо будет девальвировать рубль, чтобы поддержать баланс в бюджете и у экспортных компаний. Россия вряд ли сможет и повышать производство, так как для этого надо годами инвестировать. Россия может влиять косвенно – через геополитику. Скажем, сирийская история сегодня положительно сказывается на цене на нефть, так как снижает шансы «нефтяных браконьеров» продавать нефть по дешевке и демпинговать.

Как прогнозы государства влияют на рынок

– А каково внешнее воздействие на игроков на валютном рынке?

– Учитывая, что основные экспортеры – государственные компании, то было бы наивно предполагать, что у государства нет с ними каких-то «моральных соглашений», чтобы те вели себя аккуратно на валютном рынке – продавали выручку своевременно и не пытались играть.

Но основное противоречие текущего рынка валюты заключается в том, что, с одной стороны, для социального спокойствия и ощущения обеспеченности населению все-таки хотелось бы, чтобы рубль не падал. А с другой стороны, чтобы иметь сбалансированный бюджет и чтобы основной локомотив российской экономики – экспортная отрасль чувствовали себя нормально, необходимо, чтобы рубль ослаблялся. И если ЦБ в каком-то смысле дистанцировался от этого противоречия, и не формулирует явно свою позицию, то правительство не может поступить так же. Бюджет на 2016 год, на мой взгляд, важен двумя цифрами, которые в нем будут определены – ожидаемая цена на нефть и ожидаемый курс рубля. Этими прогнозами государство очень сильно воздействует на рынок.

– Куда, на ваш взгляд, качнется курс рубля до конца года?

– Два фактора будут влиять на него в конце года. Первый – рефинансирование валютного РЕПО. То есть ЦБ дал в долг больше 30 млрд долларов экономике и, прежде всего, банкам. И сроки этого РЕПО будут постепенно истекать в конце года, и если Центробанк захочет рефинансировать его, то давления этого фактора не будет. Но если ЦБ поднимет ставки по этому виду РЕПО или даст меньше рефинансирования, то будет давление на валютный рынок, потому что все, кто должен его закрыть, побегут покупать доллары.

Второй – внешние долги, выплаты по которым приходятся на конец года. Точную картину сложно оценить, но эксперты считают, что все те, кто должен расплатиться, уже запаслись валютой и не испытывают в ней потребности.

Отсюда можно сделать вывод, что при прочих равных настолько, на сколько отклонится цена нефти к концу года от нынешних значений, настолько отклонится и курс рубля.

Инфляция – 12 процентов

–Девальвация рубля очевидно влияет на инфляцию. Но насколько прямая эта зависимость?

– Как и любой экономический процесс, инфляция имеет свою инерцию, которая формирует инфляционные ожидания. В условиях стабильной экономики эти ожидания предсказуемо влияют на фактические показатели. В нашей ситуации этот фактор очень сильный, но плохо предсказуемый. Понятно, что есть психологическое воздействие со стороны государства и, в частности Минфина – я имею ввиду оптимистические заявления ответственных лиц о том, что инфляция будет снижаться. И что бы там ни было, заявления такого рода влияют на инфляцию. Поэтому можно говорить, что инфляция на конец года будет примерно 12%.

Второй фактор связан с количеством денег в экономике и темпом роста этого количества. Возьмем, к примеру, США – казалось бы, они напечатали много денег, но инфляции в стране не возникло. На самом деле, это не совсем так, потому что много денег напечатал американский ЦБ и раздал их американским банкам. Но банки, воспользовавшись этими деньгами ненадолго, чтобы почистить свои балансы, тут же вернули их в ЦБ, положив на депозиты. И то, что называется денежной массой, то есть пассивы банков, а не ЦБ, выросло на самом деле ненамного – на единицы процентов. И ожидаемая инфляция в США не случилась, потому что выросла так называемая денежная база, а на инфляцию влияет денежная масса.

В России сегодня количество денег растет довольно медленно – по 6-8% в год. Вот в «нулевые» объем денег в экономике рос на десятки процентов: от 20% до 60%. Так что сейчас мы находимся в очень сдержанном режиме печатания денег – я бы сказал, существенно антиинфляционном. Поэтому эффект от количества денег скорее направлен на снижение инфляции.

Пик инфляции пришелся на первые месяцы этого года, а потом она начала помесячно резко снижаться. Но тут вступил в игру третий фактор, который как раз и объясняет пик инфляции - это курс рубля. Ведется много споров о том, как этот фактор влияет. Но в принципе и ЦБ, и Минфин признают, что «эффект переноса», то есть связь между курсом рубля и размером инфляции, велик.

Успокаивает то, что всплеск девальвации был хоть и очень сильным, но временным. В этом году таких масштабных скачков курса, которые бы влияли на инфляцию, уже не наблюдается. Более того, если вспомнить историю с нефтью, то сейчас больше шансов на то, что ее цена начнет расти, чем на то, что продолжит падать. И это значит, что рубль, скорее, будет укрепляться. И в этом смысле его влияние будет, вероятно, антиинфляционным.

Существует другой риск, возникшей из-за свободного курсообразования. Это так называемая волатильность. В ситуации, когда курс доллара может в течение дня поменяться на несколько рублей, все те, кто связан с валютными операциями, будут закладывать этот риск в свои контракты, в свои цены. И тут уже совершенно неважно, вырастет рубль или упадет – кто-то проиграет от падения, кто-то от роста, и все они попытаются подстраховаться. Эта страховка от риска, постепенно переходя из контракта в контракт, в итоге закладывается в потребительские цены. И такая страховка от высокой волатильности сохранится, пока рубль будет в свободном плавании.

Четвертый фактор, который влияет на инфляцию, это тарифы. Если годами действует принцип, что тарифы меняются примерно с темпом инфляции, то, соответственно, все те, кто с ними связан, будут закладывать тарифы в свои цены. А это и электричество, и тепло, и перевозки, и связь. Поэтому, если государство хочет изменить эту составляющую инфляции, то оно должно четко сформировать позицию, что тарифы на ближайшие несколько лет будут меняться темпом, например, «в половину инфляции» или как-то еще. То есть надо сломать устоявшуюся тенденцию.

– Как быстро России удастся выйти из нынешнего кризиса?

Тут важно определить, что рассматривать в качестве конечной точки выхода из кризиса. Потому что сейчас есть много различных заявлений о том, что российская экономика либо уже достигла дна, либо находится около него. А значит, дальше будет лучше, или, по крайней мере, не будет хуже.

Но надо осознавать, если в этом году экономика упадет на 4%, а затем будет расти по 1% в год, то понадобится еще несколько лет, прежде чем она выйдет на докризисный уровень. Выход из кризиса означает, скорее, что экономика, по крайней мере, перестанет ухудшаться. Мой горизонт – 4-5 лет, за которые возможен возврат к показателям, которые у нас были в докризисном 2013 году.

Беседовали Дмитрий Докучаев и Арина Раксина

Константин Корищенко – родился в 1958 году, окончил факультет вычислительной математики и кибернетики МГУ, доктор экономических наук, профессор; работал управляющим директором «Тройки Диалог», зампредом ЦБ РФ, был председателем совета директоров ММВБ, ныне – заведующий кафедрой фондовых рынков и финансового инжиниринга Факультета финансов и банковского дела РАНХиГС, главный редактор журнала «Глобальные рынки и финансовый инжиниринг».